最近的主要推动因素是投资需求的急剧增长。

黄金价格在过去的十二个月里几乎翻了一番，在过去的四年里翻了三倍，而此前需要大约20年才能实现这样的涨幅，最近突破了每盎司5000美元的大关。尽管去年珠宝需求和央行购买量大幅下降，但黄金价格仍持续上涨。印度（-24%）和中国（-25%）的需求下降尤为明显。中国的珠宝需求跌至 15 年多以来的最低水平。去年，各国央行购买了 863 吨黄金，比上一年减少了约 20%。

黄金价格上涨的主要驱动因素是投资需求，2025 年第四季度的投资需求同比增长超过 70%。据世界黄金协会公布的数据，全年投资需求甚至增长了 80% 以上，达到 2175 吨的历史新高。投资需求创下历史新高的原因包括：美元走弱、市场预期美联储将进一步降息、对世界秩序变化的担忧，尤其是对黄金价格上涨的投机。

短期来看，美元走弱最近对黄金价格走势有利。美国正面临巨额国债问题，目前国债总额约为35.6万亿美元。这些债务的年利息高达 1.1 万亿美元，超过了美国 9800 亿美元的军事预算，成为最大的支出项目。除了高额财政赤字和不断增长的债务负担外，美国日益内向的政策也逐渐侵蚀了美元的“信任溢价”。

黄金价格的大幅上涨背后，是人们对美联储进一步降息的预期。由于黄金本身不产生利息，当利率下降时，黄金对投资者而言就再次变得更有吸引力。

委内瑞拉、格陵兰岛、与中国和俄罗斯的紧张关系以及伊朗的危机热点——唐纳德·特朗普正试图重塑世界秩序。他批准了军事行动，并违反国际法逮捕了委内瑞拉的统治者。随后，他将注意力转向了其他国家：古巴、墨西哥和格陵兰岛。此外还有伊朗这个危机热点： 数以万计的人们为自由和结束穆拉政权而示威——美国总统特朗普正在考虑采取军事干预。特朗普总统这样做会带来更多和平还是更多混乱？这对欧洲会有什么影响：欧洲还能继续依靠北约和与美国的联盟吗？这些关于国际秩序未来走向的不确定性，让黄金受益匪浅。

投资者对黄金价格上涨的投机行为体现在衍生品市场的极端定位上，这些市场交易的是杠杆合约：有人极端地押注黄金价格到年底可能会达到10,000、15,000甚至20,000美元。与此同时，4000 美元左右的看跌对冲头寸大幅增加。这种失衡表明市场存在危险的过度拥挤现象。CFTC 的数据证实了这一点：黄金的净多头头寸达到约 780 亿美元，创下历史新高。CFTC（商品期货交易委员会，美国期货市场监管机构）显示，这是自有记录以来最明显的超额头寸。

因此，国际清算银行（BIZ）警告黄金市场日益夸大的现象也就不足为奇了。国际清算银行在最新年度报告中称，黄金价格目前呈现出泡沫特征。分析表明，黄金市场可能正处于“持续泡沫”之中。国际清算银行表示，此类阶段通常会由负收益或至少是收益低迷的时期所取代。央行机构并非唯一持此观点的机构。在过去的几个月里，包括新加坡金融管理局和英国央行在内的多家央行也警告说，贵金属市场的风险正在加剧。

对我们来说，黄金最近的价格暴涨和MACD（移动平均线收敛/发散指标）显示黄金处于前所未有的超买状态，这是泡沫的明确迹象，如下图所示（红圈）。

图表来源: Refinitiv Reuters, R&B

另一个泡沫的迹象可能是价格敏感度的大幅上升。仅是美国总统唐纳德·特朗普决定提名前美联储成员凯文·沃什接替美联储主席杰罗姆·鲍威尔一事，就导致今年1月29日黄金价格下跌了9%。这是十年来单日最大跌幅。三天后，黄金价格在交易过程中又下跌了8%。黄金价格一度跌至每盎司4406.45美元。凯文·沃什被认为是顽强的抗通胀者，这种特质对黄金来说并不受欢迎。

如果经济数据持续强劲，美联储继续采取限制性政策，实际利率再次上升，黄金可能会面临压力。美元走强和通胀担忧减弱将削弱黄金作为避险资产的吸引力。后期进入市场的投机性黄金买家可能会在首次下跌时恐慌抛售，从而引发大幅下跌。在这种情况下，只有耐心、注重长期的投资者和央行才会利用这个机会进行低价买入。

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